639 miljard dollar, meer dan het BNP van Argentinie en tien keer Enron: dat is het bedrag aan activa waarme zakenbank Lehman Brothers afgelopen weekeind ‘chapter 11’ aanvroeg. Advocatenkantoor Weil Gotshal & Manges gaat de faillissementskar voor Lehman trekken, onder leiding van ‘insolventie-goeroe’ Harvey Miller. Miller (75) maakte naam op Wall Street door de wijze waarop hij in 1990 het faillissement afhandelde van investeringsbank Drexel Burnham Lambert, destijds net zo’n sensatie als nu Lehman.
Door Micha Kat
Chapter 11 is in de VS een vorm van faillissement, maar in feite naar ons insolventierecht meer een vorm van surceance van betaling, waarin onder leiding van het Bankruptcy Court wordt gewerkt aan het saneren van de schulden en een mogelijke doorstart van de onderneming.
Lehman is by far de grootste ‘Chapter 11′ uit het Amerikaanse faillisementsrecht en zou bijgevolg ook het grootste faillissement genoemd kunnen worden uit de wereldgeschiedenis. Persbureau Bloomberg bracht het ook zo. De bank moest het eigen faillissement aanvragen niet wegens een gebrek aan middelen, maar omdat banken niet meer met Lehman wilden werken (disruption of it’s business), vooral nadat een downgrading dreigde van Lehman’s schulden waarbij -simpel gesteld – gezegd wordt tegen de partijen die geld tegoed hebben van Lehman: de kans dat u dat terugziet, wordt kleiner.
Onder ‘Chapter 11’ kan de schuldeiser worden ‘weggevaagd’ als dat in het belang van de onderneming is, en daarom bestormde een waar leger aan advocaten afgelopen maandag de rechtbank om de belangen van hun clienten – schuldeisers van Lehman – vooruit te helpen. A fight for a piece of what’s left, noemde de New York Times (NYT) deze run for the money waarbij de verslaggeefster advocaten identificeerde van JP Morgan Chase, General Electric Capital en Credit Suisse, maar ook van kleine stakeholders zoals Carrollton-Farmers Branch Independent School District in the suburbs of Dallas.
Staat van activa
Wat het faillissement zo complex maakt, is de staat van de meeste van de activa zoals CDO’s (Collateralized Debt Obligations) en CDS’s (Credit Default Swaps, zie hieronder). Bij dergelijke ‘derivaten’ zijn altijd meer partijen betrokken en het is, ook in het Amerikaanse faillissementsrecht, lang niet duidelijk wie er moet gaan bloeden. Het is zelfs totaal onduidelijk wat deze derivaten -if anything – waard zijn en of ze wel verkocht kunnen worden.
Daarnaast speelt ook nog dat sommige onderdelen van Lehman, ondanks het faillissement van de holding, gewoon doordraaien met het oog op een verkoop en dat de status binnen het faillissement van de 38 buitenlandse vestigingen -de website vermeldt er zelfs in Amsterdam, in de Rembrandttoren en aan de Haarlerbergweg – ook niet helemaal helder is. De NYT meldde dat er (nog) geen duidelijke strategie valt te ontwaren bij Lehman onder het Chapter-11 regime, anders dan dat de investeringsbank heeft aangegeven dat het wil “preserve its assets and maximize value for the benefit of all stakeholders“. “That this case is large and complex is an understatement,” zei Lehman’s CFO, Ian Lowitt, in een verklaring bij de faillissementaanvraag die hij indiende bij de rechtbank.
Insolventie-goeroe Miller
Kortom, een enorme uitdaging, waarbij de kar voor Lehman getrokken gaat worden door een team van Weil Gotshal & Manges onder leiding van ‘insolventie-goeroe’ Harvey Miller. Miller maakte naam op Wall Street door de wijze waarop hij in 1990 het faillissement afhandelde van investeringsbank Drexel Burnham Lambert, destijds net zo’n sensatie als nu Lehman.
Miller was groot nieuws in advocatenland toen hij in 2002 Weil Gotshal & Manges opeens verliet voor investeringsbank Greenhill & Co. Vorig jaar keerde hij terug naar het oude nest. Bij Weil Gotshal, waaraan hij in totaal meer dan 30 jaar verbonden is, bouwde hij de sectie Business Finance & Restructuring uit van ‘enkele’ advocaten tot meer dan 100. Naast Drexel had Miller ook een leidende rol bij de afwikkeling van de faillissementen van WorldCom, Global Crossings, Enron en Contintal Airlines.
Het totale bedrag aan fees voor de adviseurs in het Lehman-faillissement (naast advocaten ook accountants en consultants) wordt door Lynn LoPucki (bankruptcy expert, bron: Bloomberg) geschat op $906 miljoen, na goedkeuring door het Bankruptcy Court.
In Engeland, waar Lehman een groot kantoor heeft (bijna net zoveel mensen als New York) treedt PricewaterhouseCoopers op als curator, waarbij het wordt geadviseerd door Linklaters. Op 16 september werd bekend dat Barclays, geadviseerd door Clifford Chance, de capital markets-groep van Lehman overneemt.
CDS’s
Eind 2007 zou er volgens ondermeer de Bank for International Settlements een bedrag van 45 triljoen dollar (45 x een miljoen x een miljoen) zijn ‘verzekerd’ via Credit Default Swaps. Lehman vervulde in deze markt een voortrekkersrol. Via een CDS kan een partij zich verzekeren tegen een default van een debiteur door het risico tegen een vette fee te ‘verkopen’ aan een derde. Deze derde neemt het risico dan dus over.
Leuke business in een goede economie, levensgevaarlijk in tijden van recessie, want dan moet de seller van de CDS ‘namens’ de in gebreke blijvende onderneming (de reference entity) gaan betalen aan de holder van de CDS. Lehman zat als CDS mega-seller in de positie steeds vaker te moeten gaan uitbetalen. Fortis bijvoorbeeld heeft van Lehman bescherming gekocht op verschillende ondernemingen (niet aan Lehman gerelateerd) voor een bedrag van EUR 117 miljoen. Nu Lehman in faillissement verkeert is het volstrekt duister hoe deze CDS’s moeten worden behandeld. Vertegenwoordigen ze waarde? Of juist een risico? Dat hangt natuurlijk volledig af van de situatie bij de reference entity. Daarnaast circuleren er natuurlijk ook weer CDS’s waarbij partijen het risico op zich hebben genomen een partij te moeten betalen als Lehman zelf in gebreke blijft, dus waarbij Lehman zelf reference entity is. (18 september 2008)